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信用债“托底机制”走向台前

随着华通路桥集团即将于本周三（7月23日）到期的短期融资券面临重大兑付风险，市场各方对于高风险信用债发生违约之后“托底机制”的关注正在急速升温。分析人士表示，发债主体发行的各类信用债一旦濒临“违约死亡”，其外部第三方担保、内部资产担保、破产重整等“保险机制”，将是保护债券持有人的最后一道防线。随着信用债市场相关违约事件未来可能步入常态化，投资者更需仔细梳理应对或规避其中的投资风险。

有效担保成为“定心丸”

回顾近年来我国信用债市场多次发生的重大违约事件，相关多只债券在濒临违约时或已经发生实质性违约之后，还存在硬性担保的保险机制解决兑付问题。比较有代表性的2012年初地杰通信违约事件和今年年初的永泰丰化工违约事件，最终在发债主体实质性违约之后，幸运地迎来了债券担保人的担保履约。

2012年1月，北京地杰通信设备股份有限公司公告称，由于公司目前经营状况恶化、自主偿债能力较低，已向债券担保人中关村科技担保有限公司申请，请其履行担保责任，确保本金及利息按时全额兑付。随后，中关村担保在地杰通信公告当日称，已提前全额提存资金（包含了地杰通信需到期兑付的全部本金和至2013年债券所需支付的利息）确保本息兑付。在2014年1月，作为2011年常州市中小企业集合债券发起人之一的常州永泰丰化工公告表示，其3689万元债券本息无力偿还，将由作为永泰丰化工提供反担保保证的常州清红化工先行代偿。

值得注意的是，虽然上述两次信用债违约事件中相关担保方均履行的担保责任，但并不是所有的信用债违约担保条款，都能够实现全额有效担保“托底”。

今年3月下旬，徐州中森通浩新型板材有限公司表示，由该公司2013年发行的私募债——13中森债出现了利息违约，而该笔债券发行时的担保方——中海信达担保有限公司，随后表示拒绝为该笔债券承担代偿责任。有消息人士称，中海信达称该私募债由其江苏分公司私自担保，总部并不知情，且担保行为系在分公司注销后发生，因此担保无效。尽管该债券的当期利息随后在“一番踢皮球”之后最终还是获得了兑付，但其担保条款是否真正有效仍未可知。这也意味着，13中森债后续存续时间内的还本付息仍然是一颗悬在投资者头顶的定时炸弹。

破产重整或为最后退路

分析人士表示，在宏观经济较为疲弱以及地方债务风险积累的背景下，相关产业债、城投债的信用风险已经开始快速累积。虽然相当多的高风险信用债在发行时曾约定有担保条款，但对于那些担保条款有效性存疑和无担保的债券而言，相关发债主体经营基本面和现金流状况一旦严重恶化，破产重整或成为投资者最后的退路。

今年6月27日，在超日债违约事件进一步恶化之后，上市公司*ST超日发布公告称，26日公司收到上海市第一中级法院《民事裁定书》及《决定书》，裁定受理申请人上海毅华金属材料有限公司对超日公司的重整申请。上述公告特别提示，即使公司的破产重整计划得到通过并执行完毕，11超日债持有人也存在不能全额受偿的可能。根据《企业破产法》第四十六条的规定，11超日债从自法院受理破产重整申请之日起，11超日债被视为到期，并同时停止计息。而在此之前，11超日债主承销商发布公告称，经与发行人及其相关子公司核实，个别作为担保物的机器设备因被发行人擅自作为实物出资正在追回中、部分担保物因涉及发行人与其他债权人的法律纠纷而被采取查封等司法保全措施。在本次破产重整的裁定之后，相关债券持有人将不得不面对发行人资产担保可能无效、企业所有资产债务面临破产清算的恶劣局面。

有资深市场人士指出，一旦发债主体进入破产重整，公司破产重整流程耗时将至少在半年以上。而投资者在面临长期消耗战的同时，本息大概率不会得到全额兑付。对于相关持有人而言，破产重整将是最后的退路。

分析人士指出，综合近年多个信用债违约事件的持续涌现，保荐人、评级机构、债券市场监管机构未来仍需进一步强化履行自身责任，有效提示相关高风险信用债的违约风险。而另一方面，投资者也需仔细分析甄别所持有债券的担保条款、发行主体的主业经营和财务状况，及时规避可能出现的兑付风险。

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